美国已经从金融危机中彻底复苏。过去五个季度中有四个季度的GDP增速达到了3.5%或以上。财经媒体人士刘晓博分析认为，美国在2008年之后做了两件事。一是通过技术进步，开启了新一轮工业革命；而最主要的是通过了彻底的危机，迅速实现了全社会的“去杠杆化”（降低负债率）。

那么在杠杆率高的惊人的中国，去杠杆会出现什么样的后果呢？是否也能像美国一样，让经济如虎添翼。

2013年下半年，央行倒逼金融机构和企业去杠杆，连续上调银行间7天逆回购利率近100个基点，推动二级市场回购利率中枢抬升至 5%，10年期国债收益率急剧上升，最高飙升至4.7%附近，银行间结算成员甚至出现了违约现象，结果杠杆率的确是有下降的苗头，但这是以影响金融稳定为前提的。这实际上已经导致了一场小型的金融危机。

日本央行在89年5月将维持了2年多的超低利率从2.5%上调到3.25%，之后连续4次上调，到90年8 月达到6%。货币紧缩导致M2增速从90年平均11.68%的水平大幅降到91年平均3.66%的低位，直接导致了地产泡沫的破灭，房价暴跌重创了日本经济，至今仍未能恢复。

与当年的日本很相像，中国的银行信贷质量实际上也与房地产休戚相关，表现为：房地产贷款及房地产抵押贷款占银行业各项贷款比重近35%；且13年以来发放的房地产贷款占全部房地产贷款的44%；一线城市中，京、津、沪、穗、深、渝房地产贷款占全部房地产贷款比重为29%。

这就意味着，银行不仅被房地产绑架了，而且很大一部分信贷都对应着价格高企的资产。

一旦这类资产价格下跌，则下行空间巨大、爆发区域属于经济最发达地区。因此，今年以来，货币当局的操作方法已经从去年的高利率去杠杆，再度转变为低利率加杠杆。而中国央行的职责之一就是防范和化解系统性金融风险，维护国家金融稳定，但这又导致了杠杆率的再度上升。

海通证券首席经济学家李迅雷认为，去杠杆的后果就是会导致系统性风险的发生，短期内发生金融危机，但危机的规模多大、深度与广度究竟如何，似乎并没有得到很充分的论证。

福布斯发表文章认为，这届中国领导班子继承了一个规模庞大的信贷泡沫。面对这样的“遗产”，中国领导人没有好的选择。要么刺破泡沫并承受短期的痛苦，要么将时间往后拖延，并面临泡沫变得更大、后果变得更严重的风险。

在6年前的金融危机时，中国政府为了抗危机，保增长，于2008年11月推出4万亿计划。

这样大力度刺激政策的确保住了当时的GDP增长，然而其所付出的代价是中国的社会债务水平大幅上升，不仅是非金融企业部门的债务大幅上升，而且还包括政府、金融部门和居民债务量的大幅上升。

按标普提供的数据，中国企业的债务余额是14.2万亿美元，占14年中国预期的名义GDP的比重大约为135%左右，而美国企业债务的 总额是13.1万亿美元，占14年美国预期GDP的比重只有75%左右。

粗算一下，从09年至今，中国的企业、金融部门及政府债务余额增长超过50%，而居民债务增长接近100%，但在09年之前，中国的债务增长一直比较平缓。这说明稳增长的代价是巨大的，债务增长的速度大大超过经济增速。

2007年时，中国的家庭和非金融企业贷款占全球的比重仅10%（约2.7亿美元），美国和其他发达国家分别为39%和42%。而时隔六年之后，全球家庭和非金融企业贷款总额从27万亿美元降至21万亿美元。但中国的比重已经飙升至47%（约10亿美元），几乎占到全球的一半。

按照最新政府债务审计数据，13年地方影子财政赤字规模达2.1万亿，约是中央一倍，地方影子财政赤字率已经达到4％，故中央地方合计的财政赤字率 已经达到6％。

同时，商业银行的杠杆率也在不断提升。2008年至2013年，我国银行业信贷长期刚性扩张，各项贷款余额年均增长19%，远超同期GDP增速。银行业资产占GDP比重 持续攀升至260%。尽管M2的增速与去年相比也有一定幅度的回落，但M2与名义GDP增速之间的缺口明显扩大，这也反映出稳增长效应递减的一种无奈。

同时尽管3季度的GDP为7.3%，处在年初7.5%左右增长目标的区间内，但7.3%的增速触及09年一季度发生全球金融危机时的低点。尤其从名义GDP增速看，也仅有 8.6%，比10年一季度回落近10个百分点。

根据前三季度的投资增速趋势看，房地产投资、制造业投资的增速依然有进一步下降空间，这就意味着要继续稳增长以实现7.5%的目标，仍需要继续加大财政投入力度，保持货币宽松，即政府和金融部门继续加杠杆。

中国高层对于经济增长的也越来越担心，央行也在今年六月份未公开地向国有的中国开发银行发放贷款一万亿人民币（1630万亿美元）。

后来在九月和十月，中国央行推出了“中期贷款便利”，通过向商业银行发放贷款，最终向市场注入了7695亿元人民币。

再加上上周五的降息，央行的量宽政策已经很充分了，只是嘴上不说而已。

但中国的顶层设计中，经济转型的意愿强烈，从十五规划到十二五规划的制定，每个五年规划都将GDP增速目标设得较低（分别为7%、7.5%和7%）。意欲为经济转型牺牲掉些增长。

在这样一个两难的境地，央行依然坚持着口上不放宽松的风，却行着量宽的事。　彭博发表文章称，此次降息不大可能是本轮放松周期中的最后一次。央行很有可能会再次降息。尽管如此，央行将会留意进一步降息在家庭收入、银行利润率、更大范围的结构调整以及去杠杆化方面的负面影响。

但是国内一些经济的观点认为，中国经济已进入新常态，新常态需要新思维，7.3%的增速不过是这一时期正常表现，无须过度出台刺激性政策，以免重走老路，乃至于无限期推迟去杠杆、调结构时点。

著名财经人士罗明琦则认为，稳增长与去杠杆是对立与统一关系，二者存在的只是短期战术与长周期战略之间的协调性矛盾。我们应该清醒地认识到，激烈的经济调整未必会倒逼结构调整的成 功，同时风险的完全暴露也不必然造成风险的随之消失，反而可能引起风险的不断扩散和传递，最终可能会造成无法估量的经济损失。

另外，若政府再次出台大规模刺激政策将可能导致资产泡沫化、产能过剩以及金融风险不断积累等现实问题，旧的增长模式如果强行维持，经济恐将在失衡的道路上越走越远，随之而来的调整也 将是剧烈的。

罗明琦表示，中央政府以及部分金融机构仍有巨大的加杠杆空间，建议在保持杠杆率大致不变的前提下，积极利用定向工具调整杠杆结构，比如以中央政府或国开行为主体，加大对铁路、棚户区改造等基建投资的力度等。

同时不能只做加法，不做减法，还需积极推动利率市场化，清理地方政府、房地产企业等非合理负债，通过整体杠杆的稳 定和杠杆结构的变化，既守住不发生系统性金融风险的底线，也创造有利的稳定增长环境和预期。只有把分母做大，债务率才能逐步降下来。

福布斯则认为中国领导人必须做才以下三点才能妥当地解决这个问题：

首先，需要允许理财产品出现违约。要知道，这些产品都是非公开发行的贷款管理载体，承诺回报率往往高达12%甚至更高。而投资者之所以购买，是因为他们相信政府会为这类金融工具保底。中国领导人需要发出明确的信号，即政府不会为之保底。只有这样才能实现风险定价的合理化。

其次，需要加快实施去年提出的改革措施。中国即将启动财政改革已经被频频提及。还有就是利率自由化改革也将比预想中的更快实施。尽快动真格吧！中国需要通过改革来实现经济再平衡并推动下一阶段的经济增长。

第三，中国政府容忍的最低经济增长速度是7%，以避免危及社会稳定，这一点已经广为人知。而这个底线需要降到6%。GDP增速回落到这个水平并不会危害社会稳定。主要原因有以下两个：1）中国目前存在的用工荒意味着即便在这一较低增长水平上，也不会因为工人失业导致重大社会问题；2）新一届的中国领导人已经巩固了权力，有足够强力的手段来推动变革。虽然政府一厢情愿地被维稳问题所绑架，但经济增速只回落到7%的话不足以达到变 革效果，而6%将可以。

实际上从发达国家的经验来看，尽管去杠杆和去产能都很痛苦，但整体却是一个市场化的、优胜劣汰的“破坏性增长”过程。因此，在中国暂时还缺乏一定制度基础及其他相关配套措施的前提下，简单而粗暴的去杠杆方式不但不能达到目标还极易导致系统性金融风险。

英国《每日电讯报》专栏作家安布罗斯•埃文斯-普理查德表示，综合证据显示，习近平作为毛泽东之后中国最强有力的领导人，打算在他的10年任期之初就挑破中国的24万亿美元信贷泡沫，而不是把清算的日子拖延到下一届。

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